人民银行金融研究所所长姚余栋股权众筹将成为中国资本市场的新五板

搜狐互联网金融报道 随着“互联网+”概念不断深入，以及互联网创业热潮的到来，互联网金融在产业、传统金融业务等多元化发展方面成果显著。6月7日，由互联网金融千人会(IF1000)主办的“第三届中国移动金融大会”在北京国家会议中心召开，搜狐互联网金融频道对此次会议进行全程报道。

人民银行金融研究所所长姚余栋认为，我们现在正处在“大众创业、万众创新”的黄金期，股权众筹是大众创业、万众创新的孪生姊妹，作为多层次资本市场的有力补充，对控制整个经济杠杆率具有很大帮助。

姚余栋在会上阐述了股权众筹的“54321方案”，“5”是指股权众筹将成为中国资本市场的新五板，丰富多层次资本市场结构，未来股权众筹平台将孵化一千万家初创企业。

“4”是指根据投资者偏好、风险承受能力和资金实力，可以将投资者层次合理划分为公募、小公募、大私募、私募四个层次。姚余栋认为，众筹风险仍然很大，不是普通老百姓能承受的，不能拿养老金去投资，应该设立“众筹合格投资者”的概念。

“3”是指根据融资规模，可以将众筹平台分为种子众筹，天使众筹和成长众筹三个层次，不同层次信息披露要求不同，以降低融资者信息披露成本和入市门槛。种子众筹风险非常大，需要机构投资者介入；天使众筹应以机构投资为主，遵循领投+跟投模式；成长众筹应该是中国主要推广的模式。

“2”是指股权众筹应坚守两条底线：一是不设立资金池，由第三方银行进行资金托管；二是不能提供担保，包括隐形担保。

“1”是指股权众筹不能穿透一条红线：即目前《公司法》和《证券法》规定的200人。穿透了就是非法集资，股权众筹不能走向非法集资，这将对行业产生巨大的损害作用。姚余栋认为，任何情况下不能以任何形式穿透目前法律规定的这条红线。

以下是文字发言实录：

姚余栋：我过去两年也参与了中央经济工作会议和政府工作报告起草的工作，像去年和今年都提到了互联网金融，也都提到了包括股权众筹，互联网金融，克行总理在报告中反复说了，而且也提出了大众创业，万众创新。最近在媒体朋友圈里，有人说为什么现在学生都不安心学习了？或者是现在也都在考虑创业的问题。我想让他们试赶快试，哪怕疯狂一点就疯狂一点。为什么这么讲？我想在座的各位或者我们的民族，我们所处的时代是一个风华绝代的时代。我们有三次婴儿潮，第一次是1953年到1954年，是结束百年动乱，中华人民共和国建立之后的婴儿潮。之后是1963、1964年。第三次是1985年，为什么会在这时候爆发打三次婴儿潮，我觉得原因还不是特别清楚，但是从1985年当时突然高生育率，到今天1985年第三次婴儿潮，大约是30岁左右，30岁左右他处于什么时期呢？处于一个可能大学或者研究生毕业，或者完成教育工作几年，正好处于创业的高峰期。在经济学里有几个率，劳动参与率，这个随着生活水平提高不断下降的，也有可能逆转，但是下降的速度还是会比较快的。还有总和生育率，随着生活水平提高，在全球也是在下降的，创业参与率随着人年龄的增长，比如到40岁以后可能创业参与率下降。所以我们面临的第三次婴儿潮正好处于人生创业参与的高峰期。同时由于妇女总和生育率不断下降，即使我们放开计划生育，即使我们采取很多措施，也很难扭转整个的低生育水平。这可能跟人均收入上升很有关系。这个原因也是比较复杂的。

我们预计在2035年我们将进入超老龄社会，什么叫超老龄社会呢？我给它的定义，就是我们的80岁以上老年人会达到1个亿，届时中国整个的老年人需求的尿片的量超过婴儿的尿片量。就是今天在日本发生的情况，所以我们中华民族，随着我们生活水平越来越高，我们也跟全球一样，在逐步的步入超老龄社会，这个是不可逆转的长期趋势。到2049年，人均的年龄水平将在47-48岁左右，所以大家可能看到，到2049年的时候，满大街都是将近50岁知天命，那个知天命可能都是年轻人，但是可能都跟我一样满头白发。所以长期趋势是我们很难扭转妇女总和生育率的下降，所以终将老去。

同时，我们面临的是一次前所未有的第三次婴儿潮，这就是1985年的第三次婴儿潮，他们处于创业的黄金年代。所以党中央、国务院努力地在推进的是大众创业，万众创新。此时不创业，不创新等待何时？难道需要等到我们老了吗？所以我想这是一个整体的趋势，就是一个要众参年轻人，要拥抱中华民族最后一次婴儿潮，因为我们终将老去。

还有，年轻人创业，我想他会有一个什么问题呢？他一个贝叶斯决策，在我们研究货币政策的时候我们采取的贝叶斯，就是你创业的时候你不知道你是不是企业家，但是可能创着创着就是企业家了。我想马云也没想到做到今天这么大的事业。所以有一个自我发现，还有一个使命迁移，可能玩儿的时候就会成功。所以很多的年轻人在创业，今后可能会有一个贝叶斯的自我发现，同时还有一个使命迁移，他本来没想做的很大，就抱着玩儿的，可能就创造一个很好的上市公司，就给大家纳税，给创造更多的就业机会，我想可能会存在这样的。现在就会有贝叶斯的发现，同时更有激动人心的使命迁移。

第三，我们赶上了这样的婴儿潮，有大众创业，万众创新，这次国务院常务会上也说了，更多的具体措施来鼓励这样的措施。但是在创业浪潮的时候往往开始启动的资本金，大约在两到三年左右时间会用光。怎么样让这么多年轻人，创业家自我发现，可能还没等到自我发现的时候钱没了。所以这个时候我想跟大家汇报交流的是，急需要在金融创新跟上，特别是股权众筹。为什么在政府工作报告中提出了股权众筹试点。因为它能够接上启动资本金用光以后，因为他就是没钱，其他都可以，股权众筹和大众创业是孪生兄妹。所以我想就股权众筹给大家做一个汇报。主要的题目是股权众筹54321方案。这个方案是我们因为人民银行金融研究所集体智慧的结晶。

大众创业，万众创新成为浪潮，历史上在2014年有1300个新的企业诞生，最大规模的，可能也是最后一次大规模的浪潮。股权众筹是多层次市场补充，对控制整个杠杆率还是有帮助的。我说如果不多生孩子就股权众筹。原因就在于我们的妇女总和生育率持续下降，我们努力提高，但是永远达不到2.1%的水平，所以我们终究老去，我们就会出现加杠杆的过程。给创业者补充在3F用光之后补充资本金非常重要，我们想的是54321方案，我希望大家这个能成为耳熟能详的一个参考方案。

为什么叫5？将股权众筹打造成为中国资本市场的新五板，丰富多层次资本市场结构。大家看，我们重点看的是主板服务于大型、中型企业，中小板和创业板服务于创新型的企业，中企业。还有新三板，最近它比较火爆，服务于各类高科技企业，当然还有一些金融企业也要上新三板，它将来可能达到的数字，可能在第一个板块中就有五千家。第二个两万家。将来新三板就是未来中国的纳斯达克。四板市场，这次政府工作报告明确说出，要发展区域市场，产权交易市场。大家看四板可能会挂牌十万家。新五板，就是众筹平台普遍有一百万家。为什么说一百万家？这是推出来的，就是我们将来的创新创业浪潮可能会有7-8千万家中小企业，就是整个企业规模，不算个体工商户，就有一千万家做的相当不错。所以能股权众筹的至少有一千万家，所以是5。

根据融资规模我们想4，4我跟大家好好解释一下，4是我们的一个创新。目前我觉得这个上面，国内在这上面有混淆，一提到股权众筹，说是私募众筹还是公募众筹，都不完全是。大家看，传统的金融行业只有公募和私募两个区分。私募，比如说定义的，合格投资者在三百万金融资产，还有其他一些限制。还有公募，像在二级市场买股票。我们建议，一定要区分四个层次，要有一个大私募小公募，这个是非常重要的。小公募，就是在众筹平台上进行融资，或者小额发行进行豁免。比如说我是一个小企业，如果大部分人我不认识，我给大家介绍我的企业募资，对非特定人群的话是非法的。现在可以做小公募的豁免，就是 我来跟大家汇报我企业的情况进行募资，这就豁免了一些可能引起的法律风险，小公募很重要，它突破了不特定人群的问题。现在已经明确了进行了豁免，小额发行机制和众筹的豁免。

现在我想跟大家报告的是大私募。大私募这个概念，就是众筹它风险还是很大的，它是在企业没有登录新三板之前的一个前端。它的风险不是一般的，普通老百姓能承受的，不能去拿养老金去投资。它的风险的投资的保护改变很重要的。所以我们建议是要有大私募，大私募使以传统私募3百万应该下降，为什么要下降呢？就是它有更多的人群，传统私募往往是LP模式，投什么基本不管的，它有决策权。但是在众筹情况下，大家看众筹平台，千人会有些项目，直接能看到项目的路演，能看到具体信息，所以这个直接是拉直的。

大私募能不能把投资者适用性降低？但是依然是私募的性质，因为普通老百姓是很难承受这个风险的。所以我们建议能不能取一个新的名字，叫合格的众筹投资。就是不要在私募框架内去做合格投资者的这个界定，而把它分层，再给它的一个新的一层，叫众筹合格投资者。

什么是4了，什么叫股权众筹？它既不是公募也不是私募，它是在发行机制上有豁免，是小公募，像我给大家说我的企业很好，来了十个人投资，我验证投资者合格的时候是大私募。私产少于一个门槛的时候是不能投的，所以我想这个是非常重要的。

什么是3呢？3是我们金融研究所小组的一个创新，美国JOB法在第三条款没有区分层次，就是说你从0或者募集到5千万都没有区分，为什么没有区分呢？我觉得原因是搞不太清楚的，但是大家看，在SEC网站上，现在无论美国国会议员还有不少投资者说为什么还不出第三条款，因为这个比JOB法规定晚两年了，我想当时设计的没有没考虑分层，没分层的原因至今我也没搞清楚，但是不要完全相信美国它就一定是，因为它也没有走完一个周期，推出的立法。所以我们建议在众筹一定有3，就是结合企业发展的情况分三个层次，就是小于一百万的，就是种子众筹，于在100-300是天使众筹，一千万直接对接的新三板或者新四板对接，为什么做这样的区分呢？因为初创型企业，大家看0-1，1-N，0-1有知识产权保护，如果披露太多，像一千万披露太多很快进入1-N。知识产权保护也是一个要求，所以它只是一个创意。第二阶段可能有些钱了，可能有几个员工了，开始有点商业模式产品的探索了，这个时候可能拿出30万来做一些事情，等到大家看成长众筹，我们说成长众筹的时候，大可能就拿出一百万请律师事务所，会计师事务所核算，很快就登陆新三板，所以这时候有更好的披露，所以披露要逐步披露，成本一定要符合企业发展阶段，这是我们的建议的分层，希望我们在众筹行业初期，就要考虑这个层次，如果不分层怎么办？很难处理。这是我们层次，有信息披露要求，投资者要求。在第一个层次，大家看种子投资，种子众筹风险非常大，需要机构投资人介入。在天使投资的时候，天使众筹的时候就主要还是需要机构投资者介入，可以采用领投、跟投模式。最后成长众筹，我们认为符合中国比较先进的，现实的就是成长众筹。为什么？因为过去私募行业做的非常健康的积累了很多有经验的投资者，如果让他们做新三板前面的众筹就非常的得心应手。因为我们国家现在还没有那么多的天使投资人，让谁领投啊？所以我们建议三个板块，然后尤其先从成长众筹开始，

2，两个底线，我相信今年是股权众筹的元年，在行业初期建议就有行业自律，就是不设资金池，不设资金池不碰钱，就不会有道德风险，出了问题就不会跑路。说一我希望第三方支付进行资金托管。第二，不提供担保，担保将来会有隐性兑付。这两条底线。一条红线，就是不要穿透目前公司法和证券法提供的两百人的限制。我们建议将来可以在修改公司法，证券法放宽到500人到1000人，这符合将来众筹的发展。但是目前法律没有修改的前提下一定遵守法律，不要突破200人的红线。

最后证券法修改，我们建议证券法取得了历史性突破，众筹可以进行豁免，这都是历史性突破，现在对大私募还没有充分衔接过程，就是投资者适当性中还应该在私募投资者再下一个层次，为未来办法做一个衔接，我们建议希望大家共同关注证券法一读，二读和三读。因为这已经属于公共讨论了。我们今天面临的事情是我们还没有把一个股权众筹一个周期试完，这个周期可能需要五年时间，让投资者挣到钱，让创业者拿到钱。但是由于证券法修改周期比较长的，大概需要十年时间，所以这个时候需要大家共同努力，把修改的把这个比较具有前瞻性，不要修改完后留下历史性遗憾。所以我们建议大家可以参考54321方案，多为股权众筹考虑。为什么为它考虑？因为它是大众创业，万众创新的卵生姊妹。因为我们中华民族终将会进入超老龄社会，在座的各位都是风华绝代的一代人。谢谢大家。

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